化债远未结束，财政是中国经济矛盾的总根源

12/6/2024 10:03:18 PM

来源：第一财经

“财政是中国经济矛盾的总根源。”11月28日，粤开证券首席经济学家、研究院院长罗志恒在“2024第一财经金融价值榜·金融峰会”上如是说。

在他看来，经济研究主要是关注经济的增长、波动和风险问题，财政在促进经济增长、熨平经济波动以及防范化解风险等方面天然具有重要作用。财政通过减税降费和扩大支出形成投资并扩大消费，推动经济增长，政府与市场关系、中央与地方关系理顺，将有利于微观主体积极性的发挥，经济增长将明显提振；财政发挥逆周期调节的作用来降低经济波动；财政还可以防范化解房地产和金融风险。尤其是理解中国经济，金融、土地、社保和国资的背后都是财政，与财政有千丝万缕的联系，地方政府在一定程度上仍非常直接地影响经济，这一系列经济问题的核心枢纽是财政，近年来，影响经济的核心就是财政和地方债务问题。“从财政视角看宏观，财政就是中国经济矛盾的总根源。”罗志恒称。

“从另一个维度，财政服务改革、发展、稳定，财政自身要深化改革，同时推动其他领域改革。改革需要付出成本代价，一般由财政买单；财政服务建设和发展；财政支出对外用于国防外交等维持外部稳定，对内公共安全支出等维持内部稳定。”

伴随总规模达12万亿元的空前化债方案进入落地阶段，中国经济下一步的走势和政策重点备受关注。罗志恒认为，站在当前时点，中国经济相比去年有着两个不同，一是地方政府的债务约束减少，可以轻装上阵，发展经济的能力和积极性明显提高，也有更多的财力和精力着眼长远去谋划经济和重塑税基；二是特朗普当选可能带来新的外部冲击。

当然，房地产对中国经济的影响依然存在，人口周期决定了房地产再难回到过去，但这种影响经历过2021年以来的持续冲击，未来对经济的影响总体会更加温和，对经济增长、财政税收等最剧烈的冲击已经过去。

在此背景下，既要通过加大政策力度对冲外部冲击引发的外需下行，又要通过大力度的改革释放内需。只要内部经济增长上去了，居民的就业和收入改善了，外部的压力是能够化解的。这里的核心是财政政策，既要扩大逆周期调节力度，又要继续保交楼，同时改革也涉及到财政体制改革，从根本上防范化解地方债务风险。这样，财政就把影响明年中国经济的三个因素串联起来了。

罗志恒强调，短期流动性风险缓解并不意味着债务问题得到了根本解决。中国经济主线在2025年将面临“2+1”的局面，即应对房地产风险和特朗普冲击。同时要建立地方政府债务的长效机制，这需要从多方面优化财政政策理念并采取具体举措，包括突破3%赤字率、改变财政政策之锚、改革专项债制度、强化民生支出、成立房地产稳定基金等。

长期视角：中国经济所处阶段的周期性、结构性、外部性

“5年化解12万亿元隐性债务，这一次我们做了大力度的化债，这极大地缓解了地方债务的流动性风险，但是需要考虑的是，5年和10年后会不会需要再进行一轮化债？这就是说我们还要从根本上化解风险，这需要债务管理长效机制的构建和深化财税体制改革，不能满足于简单地化解流动性风险。”罗志恒认为，需要从更长期的维度来看待中国经济，才能找到解决根本问题的答案。

回顾来看，近十几年来，每个阶段的经济运行都有一条主线，2008年-2011年是国际金融危机与“4万亿刺激”，2012-2015年是“三期”叠加，2016-2019年是供给侧结构性改革和贸易摩擦，2020-2022年是疫情冲击。到了2023年-2024年，房地产和地方债务开始成为我国经济运行的主线。

债务问题并非现在才有，为什么2023年以来变得如此突出？罗志恒强调，这背后主要是因为房地产市场下行带动土地出让收入持续大幅下滑，而地方政府可支配的财力有限，偿债能力下降了，同时还需要增加债务，风险自然就凸显出来。

在他看来，中国经济的下行压力并非最近两年才出现，实际上是2010年以来，中国经济总体处于增速换挡的下行通道，从10%以上的增速回落到目前5%的水平，我们需要防范的是继续回落，尽可能采取措施在5%的增长平台上停留时间久一些。从更长的视角看现在会更清晰些，当前，中国经济处于增速换挡期和结构调整阵痛期，同时处于周期性、结构性、外部性三重问题的叠加状态。

首先是周期性问题。罗志恒认为，人决定着经济活动的供给、需求、社会意识和活力，也是各类周期背后的根本原因。为什么中国经济从高速进入高质量发展阶段？实际上就是人口的需求发生了变化，过去供给不足，吃不饱穿不暖，自然生产什么就能消化什么，增速很快；当基本需求得到满足后，人就会追求更高维度的需求，从生存型需求进入到发展型需求，这当然就对产品、服务乃至公共服务提出了更高的要求。所以，经济发展进入到高质量，财政支出结构也要进入到更加优化的阶段。

过去10年，我国的人口总量和人口年龄结构发生了重要变化，人口总量连续两年负增长，主力购房人群下降，这种人口周期的变化是引发房地产下行周期的主要原因之一。

其次是结构性问题。我国为何长期表现为供需失衡 ？罗志恒认为，这背后有着深层次的原因，其中关键是财税体制，包括生产地税制原则、财政支出结构、歧视性土地定价等。他指出，生产地税制会导致地方政府天然地将资源向企业和资本倾斜，因为注册地和生产地在哪里，税就交在哪里，而非根据消费地，这自然的结果就是地方政府更注重支持企业而非居民消费环境的改善；从财政支出结构来看，我国从过去的“吃饭财政”走到“建设财政”，再到未来的“民生财政”，需要一个过程，目前支出结构中民生占比相较10年前明显提高了，但未来还有待进一步提高，医疗教育养老这些“后顾之忧”使得消费需求没有得到相应释放。

土地价格的歧视性定价是什么呢？就是地方政府以较低的工业用地价格招商引资，然后通过更高的居民住宅用地定价来弥补低廉乃至无偿划拨的工业用地，工业用地是支持供给的，高昂的住宅用地是抑制需求的。

三是外部性问题。罗志恒认为，当前面临百年未有之变局，尤其特朗普再次当选美国总统，会对中国的出口、科技产业、资本市场、汇率和政策产生一系列冲击，必须全面评估可能的负面影响。

短期经济：化债之后要考虑的问题

化债之后，我们应该优先考虑哪些问题？罗志恒认为，我们应该全面冷静客观看待中国经济，要认识到经济短期筑底回稳的基础仍需进一步夯实。2025年，随着短期债务压力缓解，我国经济的运行主线将变成“2+1”，即房地产问题、外部特朗普冲击、地方债务长效机制构建。

首先看房地产市场。罗志恒认为，我们要看到一系列房地产领域的举措的确取得了很好的效果，比如一线城市的二手房房价环比出现了12个月以来的第一次正增长（0.4%）；同时，也要看到房地产销售好转背后，一方面更多是由国有企业贡献，混合所有制和民营企业销售还没有明显好转，另一方面主要是现房销售较好，期房销售还是有很大的负拉动效应，反映出居民仍然担心房企的风险。

因此，不能看到短期的数据好转就暂停乃至采取紧缩政策，要进一步保供给、促需求、稳房价，确保政策的连续性。

其次看外部冲击。罗志恒认为，面对新的外部冲击，需要财政、货币、房地产等宏观政策进一步发力，尤其特朗普若在国内大规模减税，可能再度引发国际税收逐底竞争，在资本流动背景下，要权衡减税压力和宏观税负下行，考虑减税降费效果边际递减的问题，意识到当下中国经济需要的财政政策应该以支出政策而非减税降费为主。

再次看地方债务问题。“虽然化债缓解了流动性风险，但化债远未结束。”罗志恒认为，10万亿资金化债激发了地方政府积极性，但是隐性债务可能仍然存在，城投转型任重道远，要构建长效机制从根本上防范隐性债务卷土重来。

以后还会不会再有债务问题？有没有可能进一步化债？罗志恒认为，这要从债务产生的原因角度考虑——债务的产生与财税体制、宏观环境有关。

“过去十年，中国的财税体制在不断完善。从中央和地方的支出占比、收入占比来看，中央收入45%，地方收入55%，中央支出14%，地方支出86%，这样的收入和支出占比结构过去十年没有特别大的变化。”罗志恒说，过去债务问题的产生与宏观环境的变化有比较大的关系，比如大规模的减税降费带来宏观税负下降、中央对地方的多元目标考核使得地方政府支出责任范围扩大和刚性程度上升，以及在百年未有之大变局的时代背景下，房地产、金融领域的风险需要财政去防范化解等。

当前，中国处于从债务和投资驱动转向科技和消费驱动的增长模式，必然意味着债务问题可能持续存在。罗志恒建议，下阶段的工作重点应该放在建立债务化解的长效机制上，比如推动财税体制改革、建立债务和资本预算、推动城投平台转型、稳定宏观税负等。

对于深化财税制度改革，罗志恒认为，很重要的方式是把事权和支出责任上移到中央政府，减少地方政府承担的事权和支出责任。“（地方政府）如果干的事情很多，但是财力又有限，自然而然会以其他方式寻找资金来源，有的是‘砸锅卖铁’，有的是‘远洋捕捞’，有的是隐性债务。”他说。

接下来财政需如何作为？

进入2025年，面对“2+1”新的经济运行主线，我们应该如何应对？财政要如何发力？罗志恒认为，要从五个方面优化财政政策理念和具体举措。

第一，赤字率突破3%至3.5%以上，乃至接近4.0%，扩大总需求，提振信心。

首先，3%只是最狭义的财政赤字率。“财政赤字率可能要突破3%，3%这条线不是一条所谓的警戒线。”罗志恒举例说，今年我们的广义财政赤字规模接近10万亿元，接近GDP的7.7%。

其次，3%财政赤字率发源地欧盟在内的主要经济体，在面对危机时赤字率也早已突破3%，在实践层面3%也不是所谓的铁律。

再次，当经济面临下行压力时，财政赤字率应该更高一点，以更好地发挥出逆周期调节的功能。

最后，因为3%的信号意义非常强，当财政赤字率突破3%以后，除了力度增大，也会释放政策要推动经济回升向好的决心。“这非常重要，影响到预期。要从稳定的角度来看赤字率。”罗志恒说。

第二，财政政策从盯住赤字率到盯住支出，从“以收定支”到“以支出定赤字和债务”。

“当收入不及预期的时候，支出可能会被动跟着收入往下走。但是当经济往下走的时候，支出应当是逆周期调节，应该往上走。”罗志恒建议，财政政策的“锚”也要考虑做出适当的完善。

第三，改革专项债制度：放宽专项债的使用范围，考虑将部分专项债额度调整为一般债，从“额度找项目”改为“项目定额度”。

为了避免因为优质项目不足而导致“有钱花不出去”，罗志恒建议，2025年可以实施以“项目储备决定专项债额度”的机制，避免再出现“有收益的项目不够，导致专项债发行和使用进度偏慢”的现象。

第四，优化支出结构，财政政策的重点从投资为主转向投资和消费并重。

罗志恒建议，财政政策要进一步增加医疗、教育、养老等领域的支出，同时可以为特定群体发放一定的补贴。

首先，提高对消费的支持力度。一方面可以通过提高居民消费能力发挥作用，包括增加转移支付等；另一方面可以通过提高民生支出比重提高居民消费意愿。但他也强调，要防止财政政策走向“不要投资、只要消费”的极端，并表示财政政策重心调整需要一个过程，政府投资仍有必要，但基建、民生领域亟需补短板。

其次，对部分特定群体发放现金补贴，逐步利用个税APP等建立起补贴群体的筛选机制和基础设施。要特别关注待业大学生和失业青年群体、城乡居民基本养老保险领取待遇人员（尤其是农村老人群体）、二孩及多孩家庭三个群体。

“普遍地发消费券意义已经不大了，对大家消费的影响是有限的，但是对于特定群体，比如说，农村的老人群体、失业大学生、二孩以上的家庭，这是支出结构优化（的方向）。”罗志恒说。

第五，探索成立房地产稳定基金。

罗志恒认为，当前保供给就是稳需求，稳需求就是稳房价。但是，如果仅靠地方政府来实施相关调控举措，一方面地方政府能力相对有限，另一方面也会贻误“战机”。当“烂尾”的风险解除后，居民购房的信心在一定程度上能够恢复。

他建议，可以通过增发国债，探索中央层面成立“房地产稳定基金”，专项用于保交房、收储等工作，释放推动房地产“止跌回稳”巨大决心的信号。